一篇文章读懂中国经济

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高储蓄率、高投资率是中国经济增长过程中的显著特征。按说投资规模越大,投资的边际回报率越低,可是中国投资回报率在过去的十多年间一直保持高位。同时,我们也看到一幅扭曲的画面:一面是过剩的、无处投资的储蓄,一方面则是很多潜在投资机会缺乏融资支持。与此相关的还有中国在过去十年间迅速积累的巨额外汇储备,以及经济要素逐步从公有制企业向民营企业的转移。

这些现象是理解中国经济增长的关键。随之而来的问题是:是否有一个宏观经济模型能很好地解释这些现象?2011年发表于《美国经济评论》的论文《像中国一样增长》试图回答这一问题。研究者发现,中国的经济资源正从相对低效的国企向更高效的民企转移,使整个经济体的投资回报率和全要素生产率得以提高。与此同时,因为金融市场的扭曲,储蓄无法完全转化为企业的投资,产生的差额便成了外汇储备。 这一篇论文也在去年获得了中国经济学界最高奖——孙冶方经济科学奖。

以下,政见观察员尝试用简单的语言解释论文中提出的这一模型。

假设两种所有制企业生产率之间的差异源自公司治理方式的区别(可参考Daron Acemoglu等人的研究)。企业可以在集中管理和下放权力两种生产模式之间选一种。下放权力的好处是增加了生产效率,但是与之伴随的是委托代理的问题,即企业的管理者会“偷走”公司的一部分收入据为己有。研究者假设民营企业能够因为更有效的管理而选择放权,但不敢冒险的国有企业只能选择集中管理。

前提假设是民企的生产率明显高于国企,这保证了民企将选择放权式的公司治理,也意味着生产率的优势足以克服其委托代理相对应的成本。在公平竞争的条件下,生产率更低的国企应该逐步被市场淘汰。

但是,因为金融市场的扭曲,国企并未被彻底取代。金融市场尤其是银行信贷存在着明显的所有制偏好:国有背景的企业在融资方面较民企更具优势。结果是,资本密集的行业仍然更多由国有背景的企业主导,而劳动力密集的产业则以民营企业为主。

对民企而言,因为融资限制,当期所用的资本只有部分可以来自银行贷款。剩下的部分只能依靠民企的代理人(即年轻一代的企业家)上期的收入再投资。同样的道理,只有当生产率差异足够大的时候,他们才会觉得这样做是划算的。融资结构方面,国企民企也不可避免地产生差异:国企可以较为轻易地获得贷款进行再投资,民企则只能更多地依靠企业自身的留存收益。

年轻企业家会把一定比例的管理者报酬用来支持企业再投资,而普通劳动力则会把固定比例的工资存在银行作为储蓄,银行再将储蓄作为贷款发放给企业,或者是投资国外债券。二者收益应当相等,以达到银行自身资产投资的优化。这样一来,在均衡时,国企的资本劳动比率和资本产出比率要高于民企,这意味着前者集中在资本密集的行业,而后者则选择集中于劳动力密集的行业。

当民企的全要素生产率足够大时,动态的资源再调配就会发生:劳动力逐步从效率低的国企转移至效率高的民企。企业家报酬的增速快于普通劳动力的工资增长,企业家二代以某一固定比例再投资给企业,加上有更高的生产率,民营企业的资本投入增速也更快,随之会有更多的劳动力从国企转移至民企。但另一种可能的情况是,由于年轻的企业家不再像老一辈那样甘愿为未来投资,这种资源转移也会在中间停止。

在这一转型的过程中,因为要素逐步从低效率的部门转移至高效率的部门,加总的效果是整个经济体的资产回报率在不断提高,这与资产回报率一直保持在较高的水平是相一致的。

同样地,伴随着劳动力转移,民企占比增加,本可以被贷给国企再投资的部分储蓄现在成了过剩储蓄,这部分剩余就转变为超额的外汇储备。当经济转型完成,市场中只存在民企时,储蓄和投资的差额也不再增大,而是保持在稳定的水平,外储规模也应该不再增加。实际上,民企占整个经济比例越大的省份,储蓄超出投资的部分也就越大,这与上述理论的预测是一致的。

金融市场的效率并非是一直不变的。如果要素逐步从国企转移至民企,加总的投资规模会随着时间推移逐步下降,但在中国的经验中并未发现这一点。研究者认为一种可能的解释是:金融市场效率的提升避免了这一趋势的发生:银行效率更高,相对应的融资成本下降,因此在均衡时,两种企业的资本投入都更多,资本劳动比率都更高。

上述的框架很好地解释了本文开头讨论的中国经济的几个关键现象,研究者也基于这一理论框架作了实证模拟,理论预测和实际演变趋势相对吻合。就目前而言,民企更多集中于劳动力密集型的企业,国企集中在资本密集的行业,而从长期来看,随着资本深化,效率更高的民企也会逐步进入资本密集行业,从而替代国企。转型的最终结果是,民企彻底代替国企。

依政见观察员的理解,这个理论框架的关键有两点。

其一,民企和国企的生产效率虽然存在显著不同,但研究者并没有简单地将此视为理所当然,而是利用企业治理和委托代理的框架在微观层面为这种生产率差异提供了解释,并推导出均衡的条件。

其二,对民企比国企融资更难的事实,论文也并非一带而过,而是通过普通劳动者、企业家的代际消费决策以及银行的经营决策找到了解释。民企虽然有更高的生产率,但是因为银行认为其还款风险高于国企,因此只能部分地依靠外部融资,剩下的部分不得不由企业家自己筹。结合此前的研究,这篇论文的模型很好地处理了这两个问题。

基于上述的理论,我们也不难得出一些对中国经济现实的看法。

截至目前,生产要素从低效部门向高效部门的转移并未完成。私人资本在很多产业的投资仍然面临各种限制,诸多领域仍然被低效的国有资本垄断。如果能够逐步破除这种限制、促进要素流入更高生产率的部门,中国整体的生产率无疑会进一步提升,居民收入水平也会随之增加。但事实上,很多行业的垄断似乎不降反增。

另一方面,低效的金融市场给经济转型的压力也越来越明显。不仅是金融市场本身的种种管制致使借贷成本居高不下,而且低效国企获得银行融资的便利进一步加深了资金错配,使理想的转型说易行难。

参考文献

  • 1.Song, Z., Storesletten, K., & Zilibotti, F. (2011). Growing like china. The American Economic Review 101(1), 196-233.
  • 2.Acemoglu, D. et al. (2007). Technology, information and the decentralization of the firm. The Quarterly Journal of Economics, 122(4), 1759-1799.

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